Um Novo Corte nas Projeções dos Lucros das Empresas do SPX

Uma nova rodada de fortes ajustes para baixo nos lucros das empresas da carteira do SPX pelos analistas aconteceu na semana passada. Compare a projeção do ROE médio das empresas do SPX até o final de 2009 mostrada pela curva vermelha no gráfico trimestral abaixo, com a mesma curva em um texto de 21 de setembro, 20 dias atrás (figura 2), e perceberá que a projeção do ROE (lucro líquido sobre o patrimônio líquido) foi reduzida, conseqüentemente os lucros.


Fonte: S&P / KB – Figura 1

As projeções de lucros estão se tornando mais realistas diante do cenário atual, porém conto com novas reduções para baixo, pois o ROE projetado ainda não atingiu o fundo assinalado em 2002 e a situação atual é bem mais grave do que a daquele ano.

Pelo critério dos lucros e em recessões por causas cíclicas, a compra de ações norte-americanas (ênfase, não me refiro às ações brasileiras) para o horizonte de longo prazo no atual nível seria muito atrativa.

A figura abaixo, que mostra a curva logarítmica dos lucros nominais da carteira do SPX projetada até dezembro de 2009, aponta para essa mesma conclusão, uma vez que os lucros projetados, e supostamente precificados, atingiram a reta inferior do canal de alta desde a década de 50.


Fonte: S&P / KB – Figura 2

No entanto, há um problema. Em mensagens anteriores eu afirmei que o Múltiplo da carteira do SPX estava muito acima do meu modelo e do Bear Stearns. Caíram as cotações das ações e os lucros projetados e, como resultado, como ficou o Múltiplo médio ponderado da Carteira? Por incrível que pareça o Múltiplo permaneceu praticamente inalterado, tendo fechado a semana em 18,4 vezes ante 16,1 pelo meu modelo e 12,9 pelo do Bear Stearns.

Nas atuais circunstâncias, em que provavelmente haverá uma recessão global provocada por uma causa estrutural (há algum leading indicator em território positivo?), o excesso de endividamento, há uma enorme chance de que a recuperação seja lenta, com recaídas à la Japão, conforme alertou Roubini. Portanto, nada mais natural do que supor que o ROE projetado venha a ser novamente reavaliado e, dessa vez, abaixo da mínima assinalada em 2002.

Além disso, o Múltiplo em algum momento deveria convergir para os modelos, pois está historicamente muito elevado. Uma dupla reavaliação para baixo, dos lucros e do Múltiplo, ainda seria capaz de causar um belo estrago. Os ajustes para baixo nos lucros e no Múltiplo podem acontecer por partes e, se for esse o caso, o potencial de downside a partir do nível atual seria, obviamente, menor do que se ocorresse simultaneamente . Lembro essa hipótese porque no início do bull market em 2002, o Múltiplo levou um bom tempo para convergir para um valor justo, depois de ter atingido a lua, cuja redução foi compensada por um enorme salto nos lucros.

Que o mercado já avançou bastante na precificação de um cenário muito ruim, ninguém tem dúvida. Porém, nas atuais circunstâncias não seria uma má idéia encurtar o horizonte de atuação, pelo menos por enquanto.

Como os preços, mesmo em um bear market, não seguem uma linha reta, em algum momento haverá um furioso pull back. Se a reação vier na forma de um “V” será muito melhor esperar o short (com extrema cautela), pois será difícil tirar algum proveito na compra.

No entanto, conforme alertou apropriadamente o Bob (chegou são e salvo pelo jeito), se a reação for precedida por um pivô de alta, pessimismo em todos os indicadores de sentimento (falta a pc equity-only da ISE) e uma notícia que provoque um contundente price action, possivelmente um DCA, ai sim, poderemos arriscar uma compra.