Spreads HY e o SPX

A quantidade de informações que se consegue extrair do mercado de títulos é imensa e o melhor, muitas vezes esse mercado antecipa a bolsa, ou seja, pode ser um leading indicator do mercado de ações. Quer dizer que encontrei o holy grail? Não, pois nem sempre é leading, porém raramente é um lag indicator. Além disso, a informação pode conter um viés, sendo necessário a confirmação de sua sinalização por outros indicadores do próprio mercado de títulos. Quando o movimento do leading indicador diverge negativamente da bolsa, sendo chancelado por alguma outra sinalização da própria bolsa, como seletividade do movimento, ou do próprio mercado de títulos, aposte nele.

Qual a razão pela qual muitas vezes o mercado de títulos antecipa os movimentos da bolsa nos importantes pontos de inflexão? Eu nunca li nenhuma teoria a respeito, mas tenho a minha. Em poucas palavras, o pato no mercado de títulos é mais sofisticado do que os da bolsa, onde até o padeiro se acha um guru em um bull market.

High Yield ou junk bonds são títulos de crédito cujo rating se situa abaixo do investment grade. A tabela abaixo mostra os códigos utilizados pelas 3 principais agências na classificação do risco de crédito, sendo que a linha horizontal representa a fronteira entre os títulos com grau de investimento e os junk bonds. Dessa forma, títulos com classificação igual ou abaixo de BB+ pela S&P e Fitch ou Ba1 pela Moody´s são tidos como junk bonds.

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Fonte: agências de rating - figura 1

Observe o gráfico mensal abaixo, onde a curva vermelha é a variação do spread HY em pontos de uma das carteiras de títulos que eu acompanho e a preta a oscilação do SPX em percentual. A correlação desde 2002 até o presente foi negativa em -74,2%, bem expressiva. Ou seja, se o spread HY aumenta a bolsa cai e vice-versa.


Por qual motivo eu escolhi os HY ao invés de la creme de la creme, os títulos Aaa? Porque eu quero saber como anda o elo mais fraco dessa cadeia e, portanto, o mais sensível e o que responde mais cedo à melhora ou piora do quadro financeiro das empresas.


fonte: KB – figura 2

Há vários benchmarkets de spreads HY´s e eu uso vários deles. Por que motivo eu uso vários barômetros de HY? A razão consiste na possibilidade de um deles apresentar um viés em um determinado momento e sua sinalização ser “suja”. Para evitar esse tipo de erro, eu monitoro várias carteiras e somente faço a minha aposta quando a grande maioria aponta no mesmo sentido.

Entre os diversos indicadores HY que eu monitoro existe um fundo cuja carteira é recheada de títulos HY. Vamos chamá-lo de fundo Alfa. O desempenho desse fundo Alfa tem apresentado uma correlação, no caso positiva, bem superior ao da carteira mostrada na figura 2, superior a +80% desde o final da década de 90. A correlação é positiva, diferente do spread de uma carteira, porque se as coisas vão bem no mercado de títulos o spread cai, a carteira do fundo Alfa melhora, assim como a bolsa sobe.

O gráfico diário abaixo mostra o SPX na cor preta, em barras, e a cor vermelha mostra a rentabilidade diária da cota (não o spread) desse fundo. Esse gráfico cobre o período entre o novembro de 2006 e meados de julho de 2007, véspera de um mini-debacle na bolsa.


fonte: KB – figura 3

Observe que na primeira sacudida do mercado no final de fevereiro e início de março de 2007 (bem no canto esquerdo do gráfico) a rentabilidade do fundo mal piscou durante a correção do SPX, sinal de que o mercado de títulos não havia acusado o golpe. Outros indicadores do SPX, como o R H-L semanal estava em quase 85% no começo de 2007 e sem divergência negativa, outro sinal de que o mercado era muito forte. Nunca na história de um mercado que eu acompanho reverteu sua tendência de alta com o R H-L semanal acima de 80%, embora esse nível indique uma condição overbought, havendo o risco de uma correção desagradável, mas nunca um turning point.

Chegamos em junho de 2007, a euforia na bolsa correndo solta, porém a rentabilidade do fundo Alfa começou a despencar, mesmo nas tentativas de reação do SPX. O resto foi história. O selloff na rentabilidade do fundo foi visível demais para passar desapercebido e os spreads de outas carteiras HY também apresentaram sinalizações semelhantes, embora não tão contundentes. Não bastasse isso, vários indicadores técnicos revelavam deterioração do movimento de alta do SPX, inclusive o R H-L diário.

O exemplo acima é mais um entre vários de como extrair informações disponíveis no mercado, de graça, ao invés de beber em fontes poluídas.